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巨子生物的增长传奇还在继续。
3月26日 ，巨子生物发布2024年度业绩公告 ，公司实现收入55.39亿元，同比增长57.2% ，增速创5年新高；归母净利润20.62亿元 ，同比增长42.1% 。
巨子生物在2022年11月登陆港股后，业绩节节攀升 ，早在2024年4月 ，公司市值420亿港元（约388亿元），超过国内美妆上市公司中营收规模最大的珀莱雅（彼时市值380亿元左右） 。
而到了今年 ，截至4月3日 ，巨子生物市值已超739亿港元（约692亿元），是珀莱雅（328亿元）的两倍多。
作为目前市值最高的国货美妆公司 ，巨子生物能担得起国货美妆带头人的重任吗？
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国货美妆第一股？
重组胶原蛋白赛道的含金量 ，仍在提升 。
巨子生物于2022年底登陆港交所，这一年公司营收刚刚突破20亿元，与国内头部美妆公司规模差距甚远 。好在彼时重组胶原蛋白正值风口。
公司收入基数相对较小、所属赛道发展正盛 ，能实现高增长并不奇怪 。这一年 ，公司营收同比增长了52.3%，远超上一年的30.41% 。
到了2023年 ，巨子生物仍在增长 ，但增速却降了下来，公司实现营收35.24亿元 ，增幅49.05% ，比上一年放缓了3个百分点。
但到了2024年，市场压力加剧 ，国内化妆品零售总额下降了1.1% ，不少头部美妆公司如贝泰妮 、上海家化等都面临增长困境 。但巨子生物却继续高增，不仅营收突破50亿元 ，同比增速更是达到57.2% ，为5年来新高 。
同为重组胶原蛋白赛道玩家，在北交所上市的锦波生物2024年业绩同样惊人。业绩快报显示，公司全年营收14.47亿元 ，同比增长85.40%；归母净利润7.33亿元 ，同比增长144.65% 。
仍处于成长期的重组胶原蛋白行业，为巨子生物 、锦波生物的增长提供有利支撑 。据弗若斯特沙利文预测 ，中国重组胶原蛋白市场正以年复合增长率44.93%的速度扩容 ，到2030年市场规模预计达到2193.8亿元。
对于巨子生物而言，不仅旗下核心品牌可复美表现给力 ，线上渠道上也持续攻城略地。
2024年 ，可复美收入破45亿元，向50亿规模前进 ，同比增长更是达到62.9% 。同期 ，公司线上收入同比增长约70%至39.54亿元，占比71.6% ，均远超过整体营收增速 。
不仅如此 ，重组胶原蛋白的技术壁垒和行业红利，也为公司赢得丰厚利润。2024年，巨子生物毛利率达82.09% ，净利润率为37.22% ，和五粮液水平相当 。
随着营收增长，2024年上半年巨子生物净利润达到9.83亿元 ，超过同期珀莱雅的7.02亿元 。
与此同时 ，即使是在港股，市场也给予巨子生物更高估值。截至4月2日 ，巨子生物市盈率（TTM）33倍 ，而珀莱雅则是22倍 。
净利润比珀莱雅高，估值倍数也比珀莱雅高 ，综合因素作用下 ，巨子生物市值超700亿港元，已是珀莱雅的2倍多 。
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长期发展无忧？
看起来顺风顺水的巨子生物 ，并非没有忧患。
巨子生物一直存在依赖单一品牌、研发投入偏低 、销售费用快速增长 、净利率下滑的问题 。在公司发展过程中 ，上述问题还在不断显现 。
只是，高速增长很大程度抵消了上述问题带来的影响。当增速放缓，问题就会显现出来 。
2024年 ，可复美贡献收入占比高达82% ，而2019年这一数据还是30.21% 。另一主要品牌可丽金收入占比则从2019年的50.1%下降至2024年的15.2%。
在可复美依托线上渠道狂奔的过程中，公司销售费用也在大幅增长 ，2024年达到20.08亿元 ，同比增长72.36%，远超营收增幅。
靠增加销售投入来拉动收入增长 ，是巨子生物背后的增长逻辑 。值得注意的是 ，公司销售费用增长速度一直明显高于收入增长速度 。
2022年-2024年，公司营收增速52.3%、35.24% 、57.2% ，销售费用增速则为104% 、65%、72%。
反观珀莱雅 ，2022年 、2023年销售费用增速为39.86% 、42.57%，仅略高于收入增速37.82%、39.45% 。这也意味着珀莱雅的投放效率高于巨子生物 。
对比同是重组胶原蛋白赛道的锦波生物 ，2022、2023其营收增速为67.15% 、99.96% ，销售费用增速为87.5% 、57.14%。2023年销售费用增速只有营收增速的一半左右 。
无论是与珀莱雅还是锦波生物相比，巨子生物的增长，都更为依赖销售费用投放 ，品牌影响力依然在构建过程中 。
但好在巨子生销售费用占比基数低 ，即使在如此高速的增长下，2024年销售费用占比也仅36.25% ，低于众多头部美妆公司。
但销售费用的增长 ，这也带动公司净利率的下跌，2022年-2024年 ，巨子生物净利率分别为42.36%、41.09% 、37.22% ，连年下滑 。
同样对比珀莱雅，2021年-2023年 ，珀莱雅净利率为13.82% 、14.47%、14.68% ，呈逐年增长态势 。
更为关键的是，作为重组胶原蛋白领域的领头羊 ，巨子生物却呈现出明显的重营销 、轻研发发展态势。
2024年巨子生物研发费用为1.06亿元 ，研发费用率仅为1.9%，这一费用比率不仅在传统美妆公司中并不靠前，在生物科技类公司中更是处于低位 。2023年 ，锦波生物 、华熙生物研发费用率分别为10.89%、6.8% ，同期珀莱雅 、贝泰妮则是1.95% 、6.07% 。
从核心品牌可复美的发展来看，其以“医研共创”的模式深耕功效护肤赛道 ，借助巨子生物重组胶原蛋白技术以及专研成分 ，打造了可复美重组胶原蛋白敷料、胶原棒等明星大单品。
在今年的38大促中，可复美位列天猫美妆榜单第8名 ，较2024年提升了5个名次。
但可复美的产品结构相对单一 ，增长更多是依靠爆品的单打独斗，虽然品牌还有针对油痘皮肤 、缺水皮肤 、热损皮肤的产品系列 ，但并没有像珀莱雅那样每一个系列均有出圈爆品 。
根据炼丹炉及蝉妈妈相关数据 ，可复美胶原棒2024年GMV近24亿元，也因此有观点认为 ，胶原棒继续提升的空间有限 ，巨子生物还需要持续打造新的大单品来维持增长 。
据了解，可复美目前已经推出帧域蜜修系列，针对轻医美声光电项目后皮肤出现的热损伤等问题 ，提供全流程的护肤品协同解决方案。
不过 ，该系列尚处于冷启动阶段，以线下医美渠道为主 ，未来零售和线上渠道延伸会如何进展 ，还需时间的验证 。
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“美妆+医美 ”
双强有多难？
巨子生物后续布局主要集中在三类医疗器械产品上 。
目前，巨子生物所有的皮肤护理产品都是化妆品、一类和二类医疗器械 ，并无注射类医美产品。而重组胶原蛋白注射剂是市场稀缺产品 ，目前仅锦波生物一家获批 。
公开资料显示，巨子生物有四款正在研发中的重组胶原蛋白三类医疗器械 ，属于医美注射类针剂 。只是 ，此类产品审批难度大，未来上市时间存在不确定性。
根据巨子生物招股书 ，四款在研产品中前两款预计在2024年第一季度获批取证 。
不过 ，2023年财报发布时，产品并未如期获批，取证预期时间被推迟到了2024年二季度 。
到了2024年8月 ，巨子生物在中期业绩沟通会上透露 ，获批时间延迟到了2025年第一季度。
此后，2024年12月 ，根据国家药品监督管理局医疗器械技术审评中心（CMDE）发布的公告 ，巨子生物“注射用重组胶原蛋白填充剂 ”列入国家重点研发计划的医疗器械，符合优先审批情形 ，拟定予以优先审批 。
但转眼今年一季度已过 ，3月底的业绩交流会上，巨子生物一改之前屡屡推迟获批时间的做法 ，对此绝口不提了 。这也给巨子生物构建第二增长曲线蒙上了一层阴影。
这几款产品不仅审批难度大 ，在行业中不具备先发优势，且竞争者众多 ，创健医疗、锦波生物 、敷尔佳 、丸美生物等均有同类产品在研 ，未来即使获批，竞争情况也有待观察。
此外，三类医疗器械的营销方式、销售渠道与美妆产品差异巨大 ，也将考验公司对“美妆+医美”并线运营的能力 。
据‘界面新闻?子弹财经’观察 ，目前为止，市场上并没有典型的“美妆+医美（三类医疗器械） ”双强公司 。锦波生物注射类医美板块强 ，但美妆线示弱；巨子生物功效护肤品业务强势 ，但无医美注射产品获批；华熙生物此前“美妆+医美 ”均发展向好，近两年却持续进入深度调整期。
目前市场上对巨子生物的一个忧虑是 ，担心重组胶原蛋白高速增长期结束后 ，巨子生物会重蹈玻尿酸概念公司下跌及深度调整的覆辙 。
不过，也有业内人士认为 ，玻尿酸在医美 、美妆行业的应用 ，此前在国外早已开展，中国公司在此基础上提升了应用效率 、降低了成本 ，但并不是开拓型的创新 。
但重组胶原蛋白是中国公司真正意义上的研发创新 ，在全球市场处于领先地位，行业正处于成长期，并非玻尿酸可比。
无论如何 ，“美妆+医美”的联合发展已成为大型美妆企业寻找增量的主要方向之一 ，谁能把这条路走通，必将获得长期发展优势 。
除打造医美针剂第二增长曲线外 ，巨子生物还开启了出海战略 ，早期将以可复美品牌作为出海主力，目前已在中国香港、新加坡 、马来西亚 、泰国等市场 ，通过线上线下渠道开展产品销售和品牌传播等 。
时至今日 ，无论是医疗器械角逐，还是海外市场拓展等 ，市场格局均未确定 ，但可以肯定的是，美妆企业的竞争正加速从传统的快消、情绪美学 ，走向技术门槛更高的医疗 、生命科学领域 ，从国内走向更广阔的市场。这里有更多的不确定性，也必将是孕育新王者的最佳土壤 。
*文中题图来自：巨子生物官网 。
